دانلود با لینک مستقیم و پر سرعت .
بررسی رابطۀ بین تأمین مالی از محل افزایش سرمایه و بازده سهام شرکتهای پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای 1387-1381مقدمه:
بازسازی و توسعه اقتصاد کشور عملاً بعد از پایان جنگ تحمیلی در قالب تدوین برنامه اول توسعه اقتصادی، اجتماعی و فرهنگی کشور آغاز گردید. رهایی از اقتصاد دولتی و حرکت بسوی اقتصاد بازار نیازمند ایجاد تحولاتی در سیاست ها و خط مشی‌های پولی و مالی بود. از جمله این تحولات، تعدیل نرخ ارز و تعدیل نرخ سود بانکی را میتوان برشمرد. از طرف دیگر رشد سریع شاخص عمومی قیمت‌ها موجب شد که نیاز شرکتها به سرمایه بمنظور اجرای طرحهای توسعه تشدید شود. نیاز به افزایش سرمایه در شرایطی روی داد که بانکها نیز منابع کافی برای تأمین مالی شرکتها در اختیار نداشتند. بنابراین افزایش نیاز مالی شرکتها در اثر افزایش نرخ ارز و سطح عمومی قیمت‌ها، عدم کفایت منابع مالی بانکها و افزایش هزینه وام‌ها و اعتبارات می توانند دلایلی بر انتخاب روش انتشار سهام عادی برای تأمین نیازهای مالی توسط شرکتهای پذیرفته شده در سازمان بورس اوراق بهادار تهران باشند. یکی از مهم ترین منابعی که واحدهای اقتصادی در اختیار دارند، آورده سهامداران به عنوان سرمایه است. مدیران با استفاده از این منابع در جهت بقاء و رشد سازمان خود تلاش می کنند. بی تردید آورندگان منابع مالی جدید در شرکت ها متوقع بازدهی بیش از سرمایه گذاری خود در سهام شرکت هستند که تقریباً در تمام موارد این بازدهی بیش از هزینه های مالی ناشی از بدهی ها برای شرکت خواهد بود. به عبارت دیگر در یک بازار کارا، رشد و سودآوری شرکت و در نهایت افزایش ثروت سهامداران زمانی محقق خواهد شد که بازدهی ناشی از بکارگیری منابع مالی ناشی از انتشار سهام بیش از هزینه های مالی ناشی از بدهی های شرکت و هزینه فرصت ناشی از پروژه های سرمایه ای مورد اجرا باشد. جذب سرمایه لازم و تأمین مالی جهت انجام پروژه های بزرگ و بلند مدت، نیاز به جلب اعتماد مردم دارد. تصمیمات مالی را می توان از جمله تصمیمات استراتژیک و حساسی دانست که در هر شرکتی اتخاذ می‌گردد. توانایی شرکت در مشخص ساختن منابع مالی بالقوه (اعم از داخلی یا خارجی) برای تهیه سرمایه به منظور سرمایهگذاریها و تهیه برنامه‌های مالی مناسب از عوامل اصلی رشد و پیشرفت شرکت به حساب می‌آید.
هر یک از منابع تأمین مالی داخلی و خارجی دارای اقسام متنوعی می‌باشند که حسب مورد بر سایر موارد ارجحیت دارند. لذا هر تصمیمی که به عمل می آید دارای اثرات خاص خود خواهد بود و تصمیمات مالی نیز از این قاعده مستثنی نیستند. از آنجا که گاهی اوقات اثرات تبعی یک تصمیم خاص، تغییرات بسزایی در وضعیت شرکت بوجود می آورد، همواره بایستی با احتیاط و آگاهی کامل از پیامدهای یک تصمیم خاص، نسبت به آن اقدام نمود. افزایش سرمایه بعنوان یک روش تأمین مالی مطرح می باشد که مزایا و معایبی نیز دارد و بر قیمت و حجم مبادلات سهام شرکتها و بازده سهام تأثیر خواهد گذاشت. بنابراین تحقیق حاضر به دنبال بررسی میزان موفقیت شرکتها در استفاده از سرمایه جذب شده جهت کسب بازدهی بیشتر و وجود منطق اقتصادی در بکارگیری سرمایه و میزان توجیه پذیری افزایش سرمایه شرکتها است.
فصل اول
کلیات تحقیق
1-1-مقدمه :
بازسازی و توسعه اقتصاد کشور عملاً بعد از پایان جنگ تحمیلی در قالب تدوین برنامه اول توسعه اقتصادی، اجتماعی و فرهنگی کشور آغاز گردید. رهایی از اقتصاد دولتی و حرکت بسوی اقتصاد بازار نیازمند ایجاد تحولاتی در سیاست ها و خط مشی‌های پولی و مالی بود. از جمله این تحولات، تعدیل نرخ ارز و تعدیل نرخ سود بانکی را میتوان برشمرد. از طرف دیگر رشد سریع شاخص عمومی قیمت‌ها موجب شد که نیاز شرکتها به سرمایه بمنظور اجرای طرحهای توسعه تشدید شود. نیاز به افزایش سرمایه در شرایطی روی داد که بانکها نیز منابع کافی برای تأمین مالی شرکتها در اختیار نداشتند. بنابراین افزایش نیاز مالی شرکتها در اثر افزایش نرخ ارز و سطح عمومی قیمت‌ها، عدم کفایت منابع مالی بانکها و افزایش هزینه وام‌ها و اعتبارات می توانند دلایلی بر انتخاب روش انتشار سهام عادی برای تأمین نیازهای مالی توسط شرکتهای پذیرفته شده در سازمان بورس اوراق بهادار تهران باشند. یکی از مهم ترین منابعی که واحدهای اقتصادی در اختیار دارند، آورده سهامداران به عنوان سرمایه است. مدیران با استفاده از این منابع در جهت بقاء و رشد سازمان خود تلاش می کنند. شرایط رقابتی شدید، بحران های مالی، اقتصادی، سیاسی و الزامات مالکیتی و قانونی، برخی شرکت ها را بر آن داشته تا منابع بیشتری را مطالبه نمایند و گاه منافع حاصل از نتایج عملیات واحد اقتصادی را نیز که متعلق به مالکان است، درون واحد اقتصادی، مجدداً سرمایه گذاری نمایند.
به طور کلی واحدهای فعال اقتصادی استفاده از منابع خارجی سرمایه نظیر وجوه ناشی از افزایش سرمایه را به دو دلیل مورد استفاده قرار می دهند:
اصلاح ساختار مالی در جهت کاستن از هزینه های مالی ناشی از بدهی ها و کمک به افزایش بازده سهامداران
اجرای پروژه های سرمایه ای شرکت نظیر طرح های توسعه و افزایش کارایی عملیات
هر چند به کارگیری وجوه ناشی از افزایش سرمایه می تواند به طور هم زمان هر دو هدف فوق را دنبال نماید، اما مسئله مهم در این راه بررسی اثر ناشی از افزایش سرمایه بر بازده کل شرکت خواهد بود.
بی تردید آورندگان منابع مالی جدید در شرکت ها متوقع بازدهی بیش از سرمایه گذاری خود در سهام شرکت هستند که تقریباً در تمام موارد این بازدهی بیش از هزینه های مالی ناشی از بدهی ها برای شرکت خواهد بود. به عبارت دیگر در یک بازار کارا، رشد و سودآوری شرکت و در نهایت افزایش ثروت سهامداران زمانی محقق خواهد شد که بازدهی ناشی از بکارگیری منابع مالی ناشی از انتشار سهام بیش از هزینه های مالی ناشی از بدهی های شرکت و هزینه فرصت ناشی از پروژه های سرمایه ای مورد اجرا باشد. جذب سرمایه لازم و تأمین مالی جهت انجام پروژه های بزرگ و بلند مدت، نیاز به جلب اعتماد مردم دارد. از جمله ابزارهای ایجاد اطمینان در نزد سرمایه گذاران کسب بازده معقول و متناسب از سرمایه آنان و در اختیار گذاشتن بازده مناسبی به سرمایه گذاران می باشد. بدین ترتیب سرمایه گذارانی ترقیب به انجام مشارکت و در اختیار گذاشتن سرمایه خود می باشند که مطمئن شوند از سرمایه‌های آنان به نحو مطلوبی استفاده شده و بازده معقولی نیز کسب می شود که بخش مناسبی از آن در اختیار ایشان قرار خواهد گرفت. بورس اوراق بهادار تهران بعد از حیات مجدد در سال 1368 تاکنون در جذب سرمایه‌های اندک و هدایت آنها به فعالیت تولیدی می‌تواند نقش نسبتاً مفیدی ایفا نماید. ولی تحقق این امر و یا ایفای نقش بیشتری در این زمینه نیازمند ایجاد ثبات نسبی در قیمت سهام، ارتباط منطقی بین بازده و سرمایه و جلوگیری از زیان‌های غیر معقول وارده به سرمایه‌گذاران می باشد. از طرفی مدیریت شرکتها، در راستای دستیابی به اهداف سازمانی، همواره با مقوله تصمیم‌گیری سر و کار داشته است و آنچه در این فرآیند اهمیت داشته دقت و سرعت در اتخاذ تصمیمات مذکور بوده است. تصمیمات مالی را می توان از جمله تصمیمات استراتژیک و حساسی دانست که در هر شرکتی اتخاذ می‌گردد. توانایی شرکت در مشخص ساختن منابع مالی بالقوه (اعم از داخلی یا خارجی) برای تهیه سرمایه به منظور سرمایهگذاریها و تهیه برنامه‌های مالی مناسب از عوامل اصلی رشد و پیشرفت شرکت به حساب می‌آید.
هر یک از منابع تأمین مالی داخلی و خارجی دارای اقسام متنوعی می‌باشند که حسب مورد بر سایر موارد ارجحیت دارند. لذا هر تصمیمی که به عمل می آید دارای اثرات خاص خود خواهد بود و تصمیمات مالی نیز از این قاعده مستثنی نیستند. از آنجا که گاهی اوقات اثرات تبعی یک تصمیم خاص، تغییرات بسزایی در وضعیت شرکت بوجود می آورد، همواره بایستی با احتیاط و آگاهی کامل از پیامدهای یک تصمیم خاص، نسبت به آن اقدام نمود. افزایش سرمایه بعنوان یک روش تأمین مالی مطرح می باشد که مزایا و معایبی نیز دارد و بر قیمت و حجم مبادلات سهام شرکتها و بازده سهام تأثیر خواهد گذاشت. بنابراین تحقیق حاضر به دنبال بررسی میزان موفقیت شرکتها در استفاده از سرمایه جذب شده جهت کسب بازدهی بیشتر و وجود منطق اقتصادی در بکارگیری سرمایه و میزان توجیه‌پذیری افزایش سرمایه شرکتها است.
در این فصل ابتدا مقدمه‌ای در رابطه با اوضاع سیاسی و اقتصادی کشور بعد از جنگ تحمیلی و نیاز به توسعه اقتصادی، اجتماعی و فرهنگی ارائه شده و سپس با ارائه و توضیح درخصوص اهمیت و ضرورت تحقیق، وابستگی اقتصاد هر کشور به بازار پول و سرمایه به عنوان یکی از مؤلفه‌های لازم جهت رشد و شکوفایی تــشریح می گردد. در ادامه فرضیـه‌هــای تحقیق و قلمـرو تــحقیق مشــخـص می گردد و در ادامه واژه ها و اصطلاحات تحقیق توضیح داده می شود.
2-1 بیان مسئله
اصولاً هر شرکتی جهت توسعه فعالیتهای خود و افزایش سودآوری و ارزش سهام شرکت در مواقعی نیاز به منابع مالی جدید دارد. هر یک از روشهای تأمین منابع مالی بنا به اوضاع اقتصادی و سیاسی کشور و همچنین با توجه به شرایط مالی شرکت معایب و محـــاســنی دارد. لــذا مدیــریت هنـگام تصمیم گیری برای استفاده از منابع مالی جدید باید هزینه منابع مختلف مالی را مشخص کرده آثاری را که در هر کدام از این منابع بر بازده و ریسک عملیاتی شرکت می‌گذارد، تعیین نماید. استفاده از شیوه‌های صحیح تأمین مالی برای اجرای پروژه‌های سودآور می‌تواند در جهت افزایش بازدهی و ارزش سهام شرکت نقش اساسی ایفا نماید. بدست آوردن سود بیشتر و در نتیجه افزایش ثروت سهامداران از طریق تغییر ترکیب ساختار سرمایه، بخصوص استفاده ازاستقراض برای دوره‌های زمانی بلندمدت یکی از مواردی است که شرکتها بعنوان یک راهکار برای دستیابی به اهداف خود مد نظر قرار می دهند.
"گروهی از متخصصین مالی عقیده دارند که ارزش شرکت بستگی به عملکرد مدیریت دارد، نه ساختار سرمایه آن. آنها می‌گویند اتخاذ تصمیم‌های صحیح در زمینه سرمایهگذاریها می‌تواند باعث دستیابی به سود بیشتر و افزایش بازدهی سهام شرکتها شود نه اتخاذ تصمیم‌های مدبّرانه در زمینه تأمین مالی. در مقابل نظریه فوق، توجه به صرفه جویی‌های مالیاتی ناشی از هزینه بهره بدهیها و پائین بودن هزینه بدهیها نسبت به سایر منابع سرمایه، بیشتر متخصصین مالی را متقاعد کرده است که استفاده از بدهی در تأمین مالی بلندمدت شرکتها باعث افزایش ارزش شرکت و افزایش ثروت مالکان می شود. بر این اساس شرکت باید بین ارزش صرفه‌جویی مالیاتی و هزینه‌های مختلف ورشکستگی تعادل برقرار سازد، یعنی تنظیم نسبت بدهی به گونه‌ای باشد که ارزش شرکت را به حداکثر برساند.
در واقع این گروه دستیابی به هدف نهایی شرکت، یعنی حداکثر کردن ثروت سهامداران را از طریق کاهش هزینه‌ها دنبال می‌کند، یعنی به حداقل رساندن هزینه تأمین مالی. بر اساس این نظریه اگر وضع یک شرکت به گونه‌ای باشد که از راه صرفه جویی‌های مالیاتی بهره‌مند شود به نفع آن شرکت است که از راه استقراض تأمین مالی نماید. بدیهی است که شرکت با توجه به هزینه‌های احتمالی ناشی از نابسامانی یا بحران‌های مالی باید میزان وام‌های خود را محدود کند" (دلاوری ، 1369، ص19)1.
واحدهای تجاری به منظور تأمین مالی مورد نیاز خود برای نیل به اهداف گوناگون ابزارهای متفاوتی را مورد استفاده قرار میدهند، بدین صورت که برای نیازهای مقطعی و کوتاه مدت اقدام به گرفتن تسهیلات اعتباری با پوشش زمانی اندک می‌نماید. این در حالی است که برای تأمین منابع مالی سرمایه‌ای به منظور اجرای طرحهای توسعه اقدام به انتشار سهام جدید یا اخذ اعتبارات بلندمدت از سیستم بانکی یا با توجه به نوع محصولات تولیدی خود، ممکن است با اخذ مجوز از مراجع ذیصلاح مبادرت به پیش فروش تولیدات خود نمایند. بنابراین شیوه تأمین مالی ارتباط بسیار نزدیکی با نوع استفاده آن دارد. به نظر می‌رسد چنین موردی را بتوان در چگونگی عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس تهران در سالهای اخیر مشاهده نمود. وجود برخی محدودیت‌ها برای استفاده از منابع اعتباری سیستم بانکی و عدم وجود امکانات و زمینه‌های لازم برای انتشار اوراق مشارکت، به ناچار شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران افزایش سرمایه (انتشار سهام عادی) را به عنوان یکی از متداول‌ترین ابزار تأمین مالی برمی‌گزینند. چنین به نظر می‌رسد که افزایش سرمایه با هدف توسعه و تکمیل فعالیتهای تولیدی گامی در جهت رشد و سودآوری آتی و بالا بردن توان واحدهای تجاری است. بنابراین تحقیق حاضر با عنوان:
« بررسی رابطۀ بین تأمین مالی از محل افزایش سرمایه و بازده سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ».
در جستجوی یافتن ارتباط بین افزایش سرمایه (بعنوان ابزار تأمین مالی) و بازدهی شرکتها میباشد. اطلاع از نتایج تأثیرات افزایش سرمایه بر روی نسبت بازدهی حقوق صاحبان سهام شرکتها به عنوان مسئله مورد مطالعه در این تحقیق انتخاب شده است.
3-1 سابقه تحقیقات و مطالعات انجام شده
تأمین مالی در شرکتهای بزرگ عملی معمول است. مدیریت شرکت جهت فراهم‌کردن وجوه لازم برای مخارج سرمایه‌ای و عملیات شرکت منابع گوناگون و شیوه‌های مختلف تأمین مالی را در اختیار دارد. تأمین مالی می‌تواند از طریق انتشار سهام یا اوراق انجام شود که تفاوت بین آنها مشهود است. توانایی شرکت در مشخص‌ساختن منابع مالی بالقوه (اعم از داخل یا خارجی) برای تهیۀ سرمایه به منظور سرمایهگذاریها و تهیۀ برنامه‌های مالی مناسب از عوامل اصلی رشد و پیشرفت شرکت به‌حساب می‌آید. استفاده از شیوه‌های صحیح تأمین مالی برای اجرای پروژه‌های سودآور می‌تواند در جهت افزایش بازدهی و ارزش سهام شرکت نقش اساسی ایفا نمایند.
در سال 1388 مقاله ای تحت عنوان "بررسی رابطه بین روشهای تامین مالی (منابع خارجی) و بازده سهام " توسط سید سجاد ابراهیمی راد دانش آموخته کارشناسی ارشد دانشکده حسابداری و مدیریت دانشگاه آزاد اراک با راهنمایی مجید زنجیردار منتشر شده است(زنجیردار و ابراهیمی راد، 1388، ص170-155)1.
در این تحقیق پژوهشگر به دنبال ارائه و تحلیل این مطلب است که آیا بین تامین مالی برون سازمانی و بازده واقعی سهام شرکت ها رابطه وجود دارد یا خیر. ضمن اینکه مطالعه مزبور در بازار سرمایه ایران و به تفکیک صنعت صورت پذیرفته است.
در سال 1380 تحقیقی تحت عنوان "بررسی ساختار مالی شرکتها بر بازده سهام آنها در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" توسط مهری یاری دانشجوی کارشناسی ارشد دانشگاه آزاد اسلامی (واحد تهران مرکزی) رشته حسابداری صورت گرفت (یاری، 1380،ص87-75)2.
در این تحقیق به بررسی و مقایسه تأثیر دو روش تأمین منابع مالی بلند مدت، یعنی اخذ وام و افزایش سرمایه پرداخته، تا بهترین راه را از بین راههای موجود جهت تأمین مالی که در شرایط خاص خود روش مناسبی باشد، تعیین نماید. بدسـت آوردن چنین نتیجه¬ای مستلزم بررسی دقیق مسئله و اشراف بر مکانیزم آنهاست.
تحقیقی تحت عنوان "بررسی شیوه¬های متفاوت تأمین مالی و تأثیر آن بر قیمت سهام شرکتهای گروه غذایی" توسط تورج دستیار دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری دانشگاه آزاد اسلامی (واحد تهران مرکزی) در سال 1380 انجام گرفت ( دستیار ، 1380،ص52-46)3.
تحقیقی توسط محمود رحمانی دانشجوی کارشناسی ارشد دانشکده حسابداری و مدیریت دانشگاه تهران به عنوان پایان¬نامه کارشناسی ارشد مدیریت بازرگانی تحت عنوان "تأثیر روشهای تأمین مالی (وام¬های بلند مدت و انتشار سهام عادی) بر روی قیمت سهام شرکتهای پذیرفته شده در بازار بورس اوراق بهادار تهران " در سال 1374 صورت گرفته است( رحمانی ، 1374،ص39-32)4.
اهداف تحقیق عبارتند از:
الف- طراحی ساختار مطلوب در مورد استفاده از وام یا انتشار سهام با توجه به وضعیت فعلی بازار سرمایه ایران.
ب- تأثیر انتشار سهام و اخذ وام بر بازده و ارزش سهام شرکتهای پذیرفته شده در بازار بورس اوراق بهادار.
هرون و لی به بررسی تاثیر روش های مختلف انتشار سهام جهت تامین مالی، مانند عرضه های اولیه (IPO)، عرضه های ثانویه و عرضه حق تقدم خرید سهام بر عملکرد عملیاتی پرداختند. آن ها دریافتند شرکت هایی که در عرضه اولیه، سهام را بطور منظم ارائه می کنند، بهبودهایی در عملکرد عملیاتی پیرامون عرضه سهام دارند. به طور کلی، این تحقیق نشان می دهد که عملکرد عملیاتی به میزان زیادی با نوع تامین مـالی شرکـت رابطـه دارد(هرون و لی ، 2004،ص 632-605) .
چی و پجت تغییرات عملکرد عملیاتی شرکت های چینی پس از عرضه اولیه سهام و رابطه بین عملکرد عملیاتی و بازده این شرکت ها را مورد بررسی قرار دادند. یافته ها حاکی از آن بود که عرضه اولیه سهام موجب کاهش قابل ملاحظه در قابلیت سودآوری، نرخ رشد فروش و کارایی شرکت می شود؛ همچنین، شرکت هایی که قبل از عرضه اولیه سهام، بازده دارایی بالاتری داشتند، کاهش بیشتری در عملکرد بعد از عرضه اولیه سهام را تجربه کردند(چی و پجت ، 2006،ص 28) .
چنگ و همکاران به بررسی رابطه نظام راهبری شرکت و عملکرد عملیاتی بعد از عرضه اولیه سهام در شرکت های چینی پرداختند. شواهد نشان داد که این شرکت ها عملکرد عملیاتی بهتری قبل از عرضه اولیه سهام نسبت به صنایع مشابه داشتند. هرچند، در دوره بعد از عرضه اولیه سهام، سهامداران اصلی دستکاری سود از طریق مبادلات با اشخاص وابسته را متوقف کردند (چنگ ، 2005،ص 267-237) .
4-1 اهمیت و ضرورت تحقیق
امروزه عملکرد بورس اوراق بهادار در کشورهای پیشرفته بعنوان شاخص جهت ارزیابی سیاست‌ها و تغییرات مالی، اقتصادی و بازرگانی این گونه کشورها مورد استفاده قرار میگیرد.
"تداوم بورس اوراق بهادار در هر کشوری، به منزله تداوم مرحله رشد و تکامل اقتصادی به شمار می‌رود. بورس اوراق بهادار از ارکان مهم اقتصاد محسوب می‌شود که امکانات مالی از طریق آن جمع آوری گشته و در جــهت تحــقق اهــداف رشـد و توسعه اقتصـادی کشــورها مورد اســتفاده قرار می‌گــیـرد" (طاهری، 1378،ص12)1.
با رونق فعالیت بورس اوراق بهادار و افزایش سرمایه‌گذاری عمومی در بخشهای تولیدی، ضمن اینکه شرایط لازم برای افزایش و تولید فراهم می‌شود قدرت مالی شرکتها نیز افزایش یافته و با انجام سرمایه‌گذاری‌های جدید و فعال شدن پروژه‌های بلندمدت بازده مطلوبی عاید سرمایه‌گذاران می شود. با تجدید حیات دوباره بورس اوراق بهادار در سال 68 تعداد شرکتهای پذیرفته شده در بورس، افزایش یافته و میزان حجم معاملات هم رشد پیدا نموده از طرف دیگر توجه به آمار افزایش سرمایه در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مبین یک روند فزآینده صعودی در سالهای اخیر میباشد. لذا تکیه بیش از حد شرکتها به افزایش سرمایه و استفاده نامناسب از آن و عدم بهره گیری از ابزارهای دیگر مالی در جهت تأمین منابع مالی، مشکلاتی نظیر افزایش هزینه سرمایه، رقیق شدن سهام و ..... در ساختار مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس را فراهم می‌آورد و بدنبال آن قدرت سودآوری شرکتها کاهش یافته و سرمایه های موجود در بورس به طرف فعالیتهای اقتصادی دیگر سوق پیدا می‌کند. بنابراین به منظور تداوم مشارکت عمومی در سرمایه‌گذاری، ضرورت دارد که بازده کسب شده توسط شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی و تحلیل جامع قرار گیرد تا مشخص شود که آیا شرکتهای مذکور موفق به کسب بازده معقولی از سرمایه‌گذاری انجام شده و متناسب با هزینه سرمایه خود شده‌اند یا خیر؟
سرمایه‌گذاران با امید به کسب بازده معقول از سرمایه‌گذاری خود، به مشارکت در بازار بورس اوراق بهادار اقدام می‌نمایند که این انتظار عامل اصلی فعالیت بورس خواهد بود.
ادامه روند افزایش سرمایه به نحوی که بیان شد بدون کسب بازده مناسب و با هزینه سرمایه بالا، بورس اوراق بهادار تهران را در آینده‌ای نزدیک با مخاطره (عدم استقبال سرمایه‌گذاران از سرمایه‌گذاری در بورس اوراق بهادار تهران) روبرو خواهد نمود. بنابراین تحقیق حاضر ضمن بررسی دلایل استفاده از روش افزایش سرمایه بعنوان ابزار تأمین مالی توسط شرکت ها، آثار آن را نیز بر عوامل مرتبط با بازدهی شرکت مورد سنجش و تجزیه و تحلیل قرار خواهد داد.
5-1 اهداف تحقیق
بررسی اجمالی بر روی قیمت سهام شرکتهایی که اقدام به افزایش سرمایه نموده‌اند نشان میدهد که معمولاً سهامداران بعد از تاریخ اعلان افزایش سرمایه، بازده غیرعادی کسب می‌نمایند. به عبارت دیگر افزایش سرمایه باعث تشدید ثروت سهامداران شده است. در بیان علت کسب بازده غیرعادی سهامداران در تاریخ افزایش سرمایه گفته می‌شود که افزایش سرمایه دارای محتوای اطلاعاتی از عملکرد آینده شرکت و سودآوری آن برای سهامداران می باشد (سینائی ، 1373،ص67 - 66)1.
از طرف دیگر قیمت سهام در بازار باید رابطه معقول و مناسبی با سود و بازده کسب شده توسط شرکت داشته باشد (جهانخانی وعبدالله زاده، 1372،ص 78-77)2.
بنابراین قیمت سهام پس از تشدید و افزایش آن و کسب بازده غیرعادی توسط سهامداران به سبب افزایش سرمایه در صورتی از ثبات و استعداد برخوردار خواهد بود که سود و بازده شرکت نیز متناسب با این افزایش، تعدیل گردد.
اهداف علمی و کاربردی تحقیق به شرح ذیل می باشد :
بررسی تاثیر افزایش سرمایه بر بازدهی شرکتها و ارتباط آن با نوسانات قیمت بازار
آگاه نمودن سرمایه‌گذاران از محتوای اطلاعاتی افزایش سرمایه
اطلاع از چگونگی و میزان سودآوری شرکتها با توجه به ساختار سرمایه به جهت ارزیابی شرکتها توسط سرمایه گذاران
6-1 چارچوب نظری تحقیق
در نظریه‌های نوین وظیفۀ مدیران مالی از دو جزء تشکیل می‌شود. یکی اطمینان از مطلوب‌بودن حجم و ترکیب داراییهای شرکت است و دومی اطمینان از بکارگیری بهینۀ منابع و بسنده‌بودن بازده و ریسک شرکت برای پیشینه‌کردن ارزش آن. بنابراین موضوع حداکثرنمودن ارزش شرکت بواسطۀ افزایش بازده و یا نقطۀ مقابل آن یعنی کاهش هزینۀ سرمایۀ شرکت از مباحث مربوط به ساختار سرمایه میباشد (طاهری،1378،ص 178)3.
موضوع ساختار سرمایه و ترکیب بهینۀ آن و به‌عبارت دیگر نحوه تأمین مالی شرکت از منابع مختلف، مباحثی است که نخستین بار توسط مودیلیانی و میلر در سال 1958 مطرح‌شده و از آن زمان تاکنون مبنای بسیاری از تحقیقات مالی قرار گرفته و تحقیقات مذکور گاهی منتج به مطرح‌شدن تئوری های جدیدی نیز شده‌اند. پاره‌ای از این تئوری‌ها ترکیب بهینۀ ساختار سرمایۀ شرکت را تابع هزینۀ سرمایۀ تأمین مالی از منابع مختلف آن یعنی بدهی و سهام می‌دانند (پورحیدری ،1374،ص100)1.
با وجود اینکه تحقیقات زیادی در مورد ساختار سرمایه انجام شده است لکن هنوز، موضوع ساختار سرمایه از جمله مباحث مدیریت مالی است که تاکنون راه حل قطعی و روشنی برای آن ارائه نشده است. توانایی شرکت در مشخص‌ساختن منابع مالی بالقوه (اعم از داخل یا خارجی) برای تهیۀ سرمایه به منظور سرمایهگذاریها و تهیۀ برنامه‌های مالی مناسب از عوامل اصلی رشد و پیشرفت شرکت به‌حساب می‌آید. استفاده از شیوه‌های صحیح تأمین مالی برای اجرای پروژه‌های سودآور می‌تواند در جهت افزایش بازدهی و ارزش سهام شرکت نقش اساسی ایفا نمایند. در راستای حیات مجدد بورس اوراق بهادار تهران و تحولاتی که در چند ساله اخیر در این بازار صورت گرفته، تحقیقات فراوانی در خصوص موضوعات مختلف مالی انجام شده است. بخش عمده¬ای از این تحقیقات در خصوص تغییرات قیمت سهام و تأثیر متغیرهای مختلف بر بازدهی حقوق صاحبان سهام شکل گرفته است. بدنبال اتخاذ سیاستهای انقباضی از سوی بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران، شرکتها برای تأمین نقدینگی خود و ناتوانی در پرداخت سود سهام اعلام شده به افزایش سرمایه مکرر و غالباً غیر موارد روی آوردند و باعث عرضه بیش از حد سهام و حق تقدم اوراق سهام شدند. بورس اوراق بهادار تهران در ابتدا نسبت به افزایش سرمایه نگرشی مثبت داشت و به افزایش سرمایه ارزش می¬داد و به محض انتشار اخبار مربوط به افزایش سرمایه شرکت، تقاضا برای آن سهم افزایش می¬یافت و بالطبع قیمت آن بالا می¬رفت. ولی پس از افزایش سرمایه متعدد و انتشار اوراق سهام جدید و عرضه آنها حداقل با قیمت تعادلی قبل از افزایش سرمایه تعادل بازار بهم خورده و عرضه سهام افزایش می¬یافت، که این امر موجب کاهش تدریجی قیمت می¬گردید. تأسیس شرکتهای جدید سبب گردید نه تنها وجوه جدید به بازار سهام کنونی اضافه گردد، بلکه باعث افزایش عرضه سهام توسط تعدادی از سهامداران به منظور مشارکت در شرکتهای جدید گردد. از جمله ابزارهای ایجاد اطمینان در نزد سرمایه‌گذاران کسب بازده معقول و متناسب از سرمایۀ آنان و در اختیار گذاشتن بازده مناسبی به سرمایه‌گذاران میباشد، بنابراین به‌منظور تداوم مشارکت عمومی در سرمایه‌گذاری ضرورت دارد که بازده کسب‌شده توسط شرکتهای پذیرفته‌شده در بورس مورد بررسی وتحلیل جامع قرار گیرد تا مشخص شود که آیا شرکتهای مذکور موفق به کسب بازده معقولی از سرمایه‌گذاری انجام شده و متناسب با هزینۀ سرمایۀ خود شده‌اند یا خیر؟ بدیهی است تکیه بیش از حد شرکتها به افزایش سرمایه و استفادۀ نامناسب از آن و عدم بهره‌گیری از ابزارهای دیگر مالی در جهت تأمین منابع مالی و مشکلاتی نظیر افزایش هزینه سرمایه, رقیق شدن سهام، .... در ساختار مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس را فراهم می آورد و به دنبال آن قدرت سودآوری شرکتها کاهش‌یافته و سرمایه‌های موجود در بورس به‌طرف فعالیتهای اقتصادی دیگر سوق پیدا می‌کند.
باتوجه به مطالب فوق، در تحقیق حاضر سعی بر این است که به بررسی تأثیر تأمین مالی از محل افزایش سرمایه بپردازیم تا بتوانیم رابطۀ آن را با بازده شرکتها تبیین کنیم.
7-1 مدل تحلیلی و شیوه اندازه گیری متغیرهای تحقیق
برای تبیین رابطه میان بازده سهام و روش های مختلف تامین مالی (از منابع خارجی) از فرمول های زیر استفاده می گردد :
( رابطه 1-7-1 ) بازده سهام و روش های مختلف تامین مالی
SRET: عبارت است از بازده سهام که برای محاسبۀ آن ( روش بازده واقعی ) از رابطه ذیل استفاده می شود :
( رابطه 2-7-1 ) بازده سهام (روش بازده واقعی)
SRET_t=((P_(t+1)-P_t )+d+M+T)/P_t
قیمت سهام در ابتدای دوره
P_(t+1): قیمت سهام در پایان دوره
M: مزایای حق تقدم d: سود تقسیمی نقدی
T: مزایای سود سهمی
EQUITY: عبارت است از تأمین مالی از طریق انتشار سهام، که برای محاسبۀ تأثیر آن، می توان از میانگین نسبت حقوق صاحبان سهام به داراییهای شرکتهایی که اقدام به افزایش سرمایه نموده‌اند، استفاده نمود.
( رابطه 3-7-1 ) تأمین مالی از طریق انتشار سهام
EQUITY=(∑_81^86▒e/A)/n
n: تعداد سال‌ها A: جمع داراییها e: جمع حقوق صاحبان سهام
DEBT:عبارت است از تأمین مالی از طریق بدهی های بلندمدت، که برای محاسبۀ تأثیر آن، می توان از میانگین نسبت بدهی ها به داراییهای شرکتهایی که اقدام به جذب بدهی نموده اند، استفاده نمود.
( رابطه 4-7-1 ) تأمین مالی از طریق بدهی های بلندمدت
DEBT=(∑_81^86▒L/A)/n
n: تعداد سال‌ها A: جمع داراییها L: جمع بدهی های بلندمدت
با توجه به اینکه در این تحقیق هدف اصلی تبیین ارتباط بین «عامل افزایش سرمایه» بعنوان یکی از راههای تأمین منابع مالی و «میزان بازده» میباشد، لذا از نسبتهای نرخ بازده داراییها (ROA)، نرخ بازده حقوق صاحبان سهام عادی (ROE)، نرخ بازده داراییهای ثابت و نرخ بازده فروش (درصد سود به درآمد) جهت محاسبه تاثیر افزایش سرمایه بر بازده شرکتهایی که افزایش سرمایه نموده اند، استفاده خواهد شد. به بیان دیگر در بررسی فرضیات اصلی از میانگین ترکیب خطی چهار شاخص ذکر شده برای تعیین تاثیر افزایش سرمایه بر بازده شرکتها استفاده می گردد. در تجارت، اصطلاح بازده به معنای وسیع کلمه و حتی با مسامحه به منزله ارزیابی سودآوری مورد استفاده قرار میگیرد.
دو نسبت برای ارزیابی بازدهی وجود دارد که عبارتند از:
نرخ بازده داراییها (ROA)
نرخ بازده حقوق صاحبان سهام عادی (ROE)
نرخ بازده داراییها به بیان مختصر، موفقیت شرکت را در استفاده از داراییهای خود در جهت کسب سود مورد سنجش قرار میدهد. یک معیار شناخته شده‌ای از سودآوری، نرخ بازده حقوق صاحبان سهام عادی (ROE) میباشد که اغلب به اختصار بازده حقوق صاحبان سهام یا به بیان خیلی ساده بازده ارزش ویژه نامیده می‌شود. این نسبت رابطه بین سود (زیان) دریافتی و سرمایه‌گذاری سهامداران عادی در شرکت را بیان می‌کند. همچنین در برخی از شرکتها ممکن است که داراییهای ثابت آن شرکت، نقش مهمتری در کسب سودآوری شرکت داشته باشد. بنابراین نسبت بازده داراییهای ثابت نیز می‌تواند مورد آزمون در دو گروه از شرکتهایی که افزایش سرمایه داده یا نداده‌انـد، مورد استفاده قرار گیرد.
علاوه برنسبت‌های فوق، نسبت بازده فروش (نرخ بازده فروش یا درصد سود به درآمد) نیز یکی از نسبتهای سودآوری پراهمیت میباشد و بیانگر این است که سود بدست آمده چند درصد از میزان فروش را تشکیل میدهد. برحسب نیاز و شرایط، منظور از سود می‌تواند سود ناخالص، سود عملیاتی، سود قبل از مالیات و یا سود بعد از مالیات باشد(مدرس ؛ عبدالله زاده ، 1378،ص 32 )1.
( رابطه 5-7-1 ) میانگین ترکیب خطی نرخ بازده شرکتها
R =β1Y1 + β2Y2+ β3Y3+ β4Y4
R: میانگین ترکیب خطی نرخ بازده شرکتها
β1: ضریب نرخ بازده دارایی ها Y1: نرخ بازده دارایی ها (ROA)
β2: ضریب نرخ بازده دارایی های ثابت Y2: نرخ بازده دارایی های ثابت
β3: ضریب نرخ بازده حقوق صاحبان سهام Y3: نرخ بازده حقوق صاحبان سهام (ROE)
β4: ضریب نرخ بازده فروش (درصد سود به درآمد) Y4: نرخ بازده فروش (درصد سود به درآمد)
( رابطه 6-7-1 ) نرخ بازده دارایی ها (ROA)
ROA : نرخ بازده داراییها NI : سود خالص A2 : متوسط مجموع داراییها
( رابطه 7-7-1 ) نرخ بازده دارایی های ثابت
R2 : نرخ بازده داراییهای ثابت NI : سود خالص A3 : داراییهای ثابت
( رابطه 8-7-1 ) نرخ بازده حقوق صاحبان سهام (ROE)
ROE : نرخ بازده حقوق صاحبان سهام
NI(NIAT) : سود خالص (سود متعلق به سهامداران عادی)
E1 : متوسط حقوق سهامداران عادی
( رابطه 9-7-1 ) بازده فروش (درصد سود به درآمد)
S : بازده فروش (درصد سود به درآمد) NI : سود خالص S1 : فروش خالص
( رابطه 10-7-1 ) درصد نوسان بازار
SP : درصد نوسان بازار P1 : قیمت تئوریک P2 : قیمت بازار
( رابطه 11-7-1 ) قیمت تئوریک
P1 : قیمت تئوریک P3 : قیمت قبل از مجمع V: آورده نقدی D : درصد افزایش سرمایه
8-1 مدل تبیینی تحقیق
9-1 فرضیه های تحقیق
در این پژوهش به بررسی اثر « افزایش سرمایه » بر « نرخ بازده » شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در دوره‌های زمانی تحقیق می‌پردازیم.
1-9-1 فرضیه اصلی اول تحقیق
در پژوهش حاضر، محقق به دنبال ارتباط بین « عامل افزایش سرمایه » بعنوان یکی از راههای تأمین منابع مالی و « میزان بازده » میباشد به همین دلیل فرضیه های اصلی به این صورت بیان می‌شود :
« بین نرخ بازده شرکتهایی که افزایش سرمایه داده‌اند و شرکتهایی که افزایش سرمایه نداده‌اند، تفاوت معنی داری وجود دارد. »
2-9-1 فرضیه های فرعی تحقیق
بین نرخ بازده داراییها ( ROA ) در شرکتهایی که افزایش سرمایه داده‌اند و شرکتهایی که افزایش سرمایه نداده‌اند، تفاوت معنی‌داری وجود دارد.
بین نرخ بازده داراییهای ثابت در شرکتهایی که افزایش سرمایه داده‌اند و شرکتهایی که افزایش سرمایه نداده‌اند، تفاوت معنی‌داری وجود دارد.
بین نرخ بازده حقوق صاحبان سهام در شرکتهایی که افزایش سرمایه داده‌اند و شرکتهایی که افزایش سرمایه نداده‌اند، تفاوت معنی‌داری وجود دارد.
بین نرخ بازده فروش (درصد سود به درآمد) در شرکتهایی که افزایش سرمایه داده‌اند و شرکتهایی که افزایش سرمایه نداده‌اند، تفاوت معنی‌داری وجود دارد.
3-9-1 فرضیة اصلی دوم
« بین (درصد) افزایش سرمایه و بازده با توجه به سطوح مختلف نوسانات قیمت بازار، تفاوت معنی داری وجود دارد. »
10-1 متغیرهای تحقیق
متغیر، کمیتی است که در دامنه‌های معین می‌تواند از یک فرد به فرد دیگر یا از یک مشاهده به مشاهده دیگر، مقادیر مختلفی را اختیار کند. بنابراین انجام هر پژوهشی مستلزم تعیین و تعریف هر یک از متغیرهای تحقیق میباشد.
متغیرهای تحقیق حاضر به دو دسته تقسیم می‌شوند: 1) متغیر مستقل، 2)متغیر وابسته.
1-10-1 متغیر مستقل
متغیر مستقل یک ویژگی از محیط فیزیکی یا اجتماعی است که بعد از انتخاب، دخالت و دستکاری شدن توسط محقق مقادیری را می‌پذیرد تا تأثیرش بر روی متغیر یا متغیرهای دیگر مشاهده شود. به عبارت دیگر متغیرهای مستقل شرایط یا خصایصی هستند که محقق در عمل آنها را برای اثبات ارتباطشان با پدیده مورد مشاهده دستکاری می کند.
در تحقیق حاضر عامل " افزایش سرمایه " متغیر مستقل می باشد و سایر عواملی که ممکن است بر متغیرهای وابستۀ تحقیق ( بازده شرکتهای مورد بررسی در هر دو گروه ) تاثیر داشته باشد ثابت فرض شده است.
2-10-1 متغیر وابسته
متغیر وابسته متغیری است که تغییرات آن تحت تاثیر متغیر مستقل قرار می گیرد. تحقیق حاضر دارای متغیرهای وابسته به شرح زیر می باشد:
نرخ بازده دارایی ها (ROA)
نرخ بازده دارایی های ثابت
نرخ بازده حقوق صاحبان سهام (ROE)
نرخ بازده فروش (درصد سود به درآمد)
درصد نوسانات بازار
11-1 تعاریف واژه ها واصطلاحات پژوهش
یکی از نخستین اقداماتی که در فرآیند حل یک مسأله تحقیقی لازم به نظر می رسد این است که اصطلاحات مهمی که درگذاره آن مسأله آمده، به گونه عملیاتی تعریف شود (خاکی، 1387،67ص)1.
درتحقیق حاضر 8 واژه مهمی که تعریف عملیاتی آن لازم به نظر می رسد عبارتند از افزایش سرمایه، سهام، آورده نقدی، هزینه سرمایه، که در ادامه سعی خواهد شد هریک از این واژه ها تعریف شود.
افزایش سرمایه
عبارت است از افزایش در میزان سهام از لحاظ تعداد و مبلغ اسمی( تاری وردی، 1383،ص150)2.
سهام
ورقه سهم سند قابل معامله ای می باشد که نشان دهنده میـزان مشارکت و تعهدات و مـنافع دارنده آن سهم می باشد. سهام منتشره از نظر حقوقی که به آن تعلق میگیرد به انواع مختلف تقسیم می شود که مهمترین آن عبارتند از الف: سهام عادی ب- سهام ممتاز (همان، منبع،ص 150)1.
آورده نقدی
مبلغی که هر سهامدار درصورت استفاده از سهام جدید که در هنگام افزایش سرمایه توسط شرکت اعلام می شود باید پرداخت کند که این مبلغ براساس ارزش اسمی پرداخت می شود و میزان آن بستگی به درصد افزایش سرمایه دارد (همان، منبع،ص150)2.
هزینه سرمایه
هزینه سرمایه حداقل نرخ بازدهی است که شرکت می¬باید به منظور جلب رضایت سرمایه¬گذاران خود به آن دست یابد. به بیانی دیگر می¬توان چنین گفت که هر شرکتی دارای ریسک و بازده مخصوص به خود است. بنابراین هزینه ســرمایه¬ آن سطح از نرخ بازدهـی است که شرکت باید به دست آورد تا بازده مورد انتظار سرمایه¬گذاران در شرکت تأمین شود (جهانخانی و پارسائیان،1374، ص318-317)3.
نرخ بازده داراییها
نسبت بازده داراییها، بازده بعد از احتساب مالیات بر درآمد شرکت را از لحاظ سهامداران و اعتبار دهندگان در مقایسه با سرمایه گذاریهای آنان نشان می دهد. به عبارت دیگر، نسبت مزبور بازده ای است که واحد انتفاعی برای کلیه سرمایه گذاران و اعتباردهندگان تحصیل کرده است (شباهنگ، 1374،ص 298)4.
نرخ بازده داراییهای ثابت
در برخی از شرکتها ممکن است که دارایی¬های ثابت آن شرکت نقش مهمتری در کسب سودآوری شرکت داشته باشند. بنابراین نسبت بازدهی دارایی¬هایی ثابت آن شرکت نقش مهمتری در کسب سودآوری شرکت داشته باشد. با این نسبت سود هر ریال از وجوه سرمایه¬گذاری شده در دارایی¬های ثابت شرکت را محاسبه می¬نمایند، به این ترتیب که سود بعد از کسر بهره و مالیات را بر میانگین کل دارایی¬های ثابت تقسیم می¬نمایند (همان منبع،ص299)5.
نرخ بازده حقوق صاحبان سهام
هدف مدیریت قاعدتاً تحصیل حداکثر بازده برای سرمایه گذاری سهامداران عادی در واحد انتفاعی است. بنابراین، نسبت بازده حقوق صاحبان سهام، بهترین معیار یگانه برای سنجش موفقیت واحد انتفاعی در دستیابی به هدف مزبور محسوب می شود (همان منبع،ص 298 )1.
نرخ بازده فروش (درصد سود به درآمد)
حاشیة سود خالص، نسبت سود خالص به فروش است. این نسبت سودآوری درآمدها را نشان میدهد. در نتیجه معیار مهمی برای ارزیابی عملکرد عملیاتی شرکت میباشد، همچنین این نسبت در زمینه اثرات قیمت‌گذاری محصولات، ترکیب بهای تمام شده و کارآیی تولید نیز اشاراتی ضمنی ارائه میدهد (شباهنگ؛ همان، منبع،ص 298 )2.
فصل دوم
مروری بر ادبیات تحقیق
1-2- مقدمه
"در نظریه¬های نوین مالی وظیفه مدیران مالی از دو جزء تشکیل می¬شود: یکی اطمینان از مطلوب بودن حجم و ترکیب دارایی¬های شرکت است و دومی اطمینان از به کارگیری بهینه منابع و بسنده بودن بازده و ریسک شرکت برای بیشینه کردن ارزش آن"( طاهری،1378،ص178)1.
بنابراین موضوع حداکثر نمودن ارزش شرکت بواسطه افزایش بازده و یا نقطه مقابل آن بخش کاهش هزینه سرمایه شرکت از مباحـث مربــوط به ساختار سرمایه2 می¬باشد.
موضوع ساختار سرمایه و ترکیب بهینه آن و به عبارت دیگر نحوه تأمین مالی شرکت از منابع مختلف بحثی است که نخستین بار توسط مودیلیانی و میلر3 در سال 1958 مطرح شده و از آن زمان تاکنون مبنای بسیاری از تحقیقات مالی قرار گرفته و تحقیقات مذکور گاهی منتج به مطرح شدن نظریه های جدیدی نیز شده‌اند.
پاره¬ای از این نظریه ها ترکیب بهینه ساختار سرمایه شرکت را تابع هزینه سرمایه تأمین مالی از منابع مختلف آن یعنی بدهی و سهام می¬دانند (پورحیدری ،1374،ص100)4.
با وجود اینکه تحقیقات زیادی در مورد ساختار سرمایه انجام شده است، لکن هنوز موضوع ساختار سرمایه از جمله مباحث مدیریت مالی است که تاکنون راه حل قطعی و روشنی برای آن ارائه نشده است.
نظریه ساختار سرمایه رابطه نزدیکی با هزینه سرمایه شرکت دارد ساختار سرمایه معرف وجوه بلند مدت مورد استفاده شرکت می¬باشد. هدف اصلی تصمیم¬های ساختار سرمایه، حداکثر بودن ارزش شرکت از طریق ترکیب مناسب منابع وجوه بلند مدت است. این ترکیب که ساختار بهینه سرمایه5 نام دارد، متوسط هزینه سرمایه شرکت را حداقل می¬نماید.
در رابطه با این موضوع که آیا واقعاً یک ساختار بهینه سرمایه وجود دارد، نظریات متفاوتی مطرح شده است.
تأکید اصلی این نظریات آن است که آیا واقعاً یک ساختار سرمایه بهینه می¬تواند با تغییر ترکیب منابع مالی مورد استفاده بر ارزش و هزینه سرمایه شرکت تأثیر بگذارد یا خیر. نظریات مذکور در ادامه مطرح خواهد شد.
هدف اصلی در فصل حاضر، بیان ادبیات موضوعی و مبانی نظری تحقیق می¬باشد. بدین منظور ابتدا تاریخچه¬ای از تحقیقات انجام شده در زمینه ساختار سرمایه و مبانی نظری مربوط به آن را مطرح نموده و سپس به بررسی عوامل تعیین کننده و مؤثر بر ساختار سرمایه خواهیم پرداخت. همچنین در بخش سوم راجع به نسبت¬های مالی و نقش آنها در تصمیم¬های مالی، در مورد نرخ بازده و انواع آن (نرخ بازده سهام، نرخ بازده مورد انتظار، نرخ بازده سرمایه¬گذاری و ....) مطالبی ارائه می¬گردد و در مورد روشهای مختلف تأمین مالی و هزینه استفاده از روش¬های مذکور مطالبی بیان خواهند شد و در بخش پایانی نیز سوابق تحقیق بیان می¬شود.
2-2- بخش اول: تاریخچه و مبانی نظری ساختار سرمایه
1-2-2 تاریخچه
تاکنون ساختار مطلوب سرمایه ارائه نشده است. در عین حال برای دستیابی به یک چنین الگویی، تحقیقات و آزمونهای زیادی انجام شده که نتایج آنها در خور توجه است. حاصل این تلاشها ارائه واقعیتها، تعیین یا شناخت هـزینـه¬ها و مشـخص کـردن نــقاط قوت و ضـعف راهــهایی اسـت که شـرکت‌ها بوسیـله آن تأمیـن مالـی می¬کنند(مایرز و پارسائیان، 1373،ص91) .
از جمله نخـستین تحقیـقات انجام شده در زمیـنه ساختار سـرمایه تحقـیق دیویـد دورانـد در سـال 1952 می¬باشد، بعد از آن در سال 1958 مقاله¬ای توسط دو تن از استادان مالی یعنی مودیلیانی و میلر منتشر شد که به دلیل نظریه تازه¬ای که در زمینه ساختار سرمایه ارائه داده بود، سرآغاز مبحث گسترده¬ای گردید ( این نظریه به نظریه M.M معروف است). مودیلیانی و میلر ابتدا معتقد بودند چگونگی ساختار سرمایه اثری بر ارزش شرکت ندارد (در سال 1958) اما بعدها (در سال 1963) پذیرفتند که صرفه-جویی¬های مالیاتی ناشی از بهره بدهی¬ها باعث افزایش ارزش شرکت می¬شود و پیشنهاد کردند شرکتها در ترکیب منابع مالی خود از حداکثر بدهی ممکن استفاده نمایند.
در سال 1976 اسکات و مارتین در تحقیقی که در ایالت متحده در زمینه ساختار سرمایه انجام دادند، به این نتیجه رسیدند که نوع صنعت یک عامل مؤثر و تعیین کننده در ساختار مالی شرکتها است. ریمرز (1975) نمونه بزرگی از شرکتهای فعال در نه صنعت مختلف در پنج کشور را مورد آزمایش قرار داد. نتایج حاکی از این بود که در کشورهای فرانسه و ژاپن ساختار مالی در میان صنایع مختلف تفاوت معنی¬داری دارند. در حالی که در کشورهای ایالت متحده، هلند و نروژ این تفاوت در صنایع مختلف مشاهده نمی¬شود (ریاحی، 1382،ص31-23)3.
2-2-2 نظریات مختلف پیرامون ساختار سرمایه
چهار نظریه مختلف پیرامون ساختار سرمایه ارائه شده است. نظریه سنتی، نظریه مویلیانی و میلر (M.M)، نظریه ترجیحی و نظریه مصالحه (توازی ایستا). در ادامه هر کدام از این نظریه¬ها بطور مختصر توضیح داده می شود.
1-2-2-2 نظریه سنتی
اساس نظریة فوق بر این است که ساختار مطلوب سرمایه وجود دارد و می¬توان با استفاده از اهرم ارزش شرکت را افزایش داد. این نظریه پیشنهاد می¬کند که شرکت با افزایش میزان بدهی هزینة سرمایه خود را کاهش دهد.
نظریة سنتی در قالب نمودار (1-2) نشان داده شده است. همچنانکه در نمودار مشاهده می¬شود با افزایش درجه اهرم مالی نرخ بازدهی مورد ان
